Mercato Obbligazionario. Perché la gestione attiva serve per sfruttarne le inefficienze | PIMCO

Le complessità del mercato obbligazionario richiedono un approccio attivo. In un’intervista con Barron’s, il gestore del portafoglio David Braun spiega perché gli ETF sulle obbligazioni passive potrebbero non essere all’altezza, e come lo sfruttamento delle inefficienze strutturali possa dare ai gestori attivi un vantaggio rispetto ai loro pari passivi.

Pertanto, ci viene spesso chiesto quali sono i difetti della costruzione di indici nel mondo obbligazionario e quando pensi a quando crei un indice obbligazionario, per definizione stai inserendo più obbligazioni delle società o degli emittenti più indebitati. Quindi, quando guardi il Barclays Agg, l’indice principale a cui viene confrontata la maggior parte dei fondi, noterai innanzitutto che la componente di tesoreria dell’indice è aumentata in modo significativo negli ultimi dieci anni, perché il Ministero del Tesoro USA ha registrato deficit e emettere più tesorerie. Quindi, se stai indicizzando l’Agg, per definizione stai prestando di più all’emittente più indebitato, in questo caso, la tesoreria. In secondo luogo, dal punto di vista aziendale, uno dei componenti di grandi dimensioni dell’indice, per definizione presti di più alle società che hanno più peso nell’indice.

E vorrei pensare a un’analogia qui. Se gestivi una banca, e tu eri il funzionario senior del prestito in una banca, e qualcuno entrava dalla tua porta e chiedeva un prestito, e la tua prima e principale domanda era: “quanto debito esistente hai in sospeso?” E se avessero avuto molti debiti in sospeso, avresti dato loro un grosso prestito. Se avessero un piccolo debito, daresti loro un piccolo prestito, se non avessero debito, non daresti loro alcun prestito. Questo è ciò che essenzialmente fai quando stai replicando un indice obbligazionario. Presti alle società più indebitate e non presti alle società a basso debito.

Cerchiamo di fare quasi il contrario. Stiamo cercando di trovare le società in base alle quali esiste un motivo strategico per cui stanno aggiungendo una certa leva finanziaria al loro bilancio e debito al loro bilancio, e stiamo venendo pagati abbastanza per questo.

Spesso, le società che si trovano nell’indice hanno un vantaggio strutturale in quanto le loro obbligazioni sono più richieste dai replicatori di indici e dalla bassa quota attiva, gestori attivi che stanno abbracciando il benchmark. Ciò offre loro un vantaggio finanziario laddove i loro spread sono inferiori. Le loro obbligazioni sono più note, le obbligazioni sono più coperte, alcune persone devono acquistarle per ridurre il loro errore di tracciamento e gli spread sono più stretti. Ciò lascia, si spera, spread potenzialmente più ampi sulle obbligazioni che non sono coperte, o un gestore obbligazionario attivo può coltivare tali spread.

C’è stato un grande movimento e un grande dibattito nel mondo dell’ETF, e il lato del legame tra attivo e passivo. In realtà pensiamo che gran parte del flusso che sta entrando nel passivo sia stato quasi involontario – dove, quando gli ETF iniziano a salire in risalto, molte persone, reazione istintiva, hanno concluso che deve essere come le azioni, dove il passivo è il modo di partire.

Se osservi i dati empirici, concorda PIMCO, è stato davvero difficile per i gestori azionari attivi battere il loro gruppo di pari passivi mediani. D’altra parte, quando si osservano le obbligazioni, i dati sono diversi. Oltre due terzi dei manager attivi hanno battuto con successo il loro gruppo di pari mediani passivi.

E un paio di ragioni per cui le obbligazioni sono diverse in quel caso. Il mercato è solo diverso, giusto? Il mercato azionario è incredibilmente trasparente, molti, molto meno emittenti, il mercato obbligazionario è in gran parte over the counter, con decine di migliaia di emittenti e, alla fine, crea inefficienze strutturali nel mercato obbligazionario, che un gestore passivo non può coltivare, ma un manager attivo può farlo. In secondo luogo, se si guarda al mercato obbligazionario, sono oltre 100 trilioni di dollari a livello globale e circa il 50 percento di tali obbligazioni finisce nelle mani di investitori non economici.

E di cosa sto parlando è che ci sono le banche centrali, che hanno bisogno di acquistare obbligazioni per gestire le riserve in valuta estera o acquistare obbligazioni nell’ambito dei loro programmi di allentamento quantitativo o investitori guidati dalla gestione delle passività patrimoniali, che acquistano un’obbligazione semplicemente per disinnescare la responsabilità, piuttosto che acquistare e vendere obbligazioni al fine di generare alfa. Quindi, il fatto che il 50 percento sia tenuto in quelle mani crea un’opportunità per noi e l’altro 50 percento per estrarre l’alfa dal mercato che è rimasto fuori.