Le valute digitali potrebbero far fallire le banche? | The Economist

Le criptovalute come il Bitcoin sono state annunciate come un grande perturbatore della finanza. Ma le valute digitali emesse dai governi potrebbero essere ancora più radicali: potrebbero persino minacciare il futuro delle banche tradizionali.

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I frequentatori della spiaggia dagli occhi d’aquila riconosceranno le conchiglie bianche rotonde incise con un fiore a cinque petali. Queste ex case di ricci di mare assomigliano a un dollaro d’argento, guadagnandosi il soprannome di “dollari di sabbia” e il mito che sono i soldi delle sirene o della città di Atlantide perduta da tempo. Si accumulano sulle rive delle 700 isole delle Bahamas, così la sua banca centrale ha scelto il dollaro di sabbia come logo. Nell’ottobre 2020, quando le Bahamas hanno lanciato la prima moneta digitale ideata da banca centrale al mondo (cbdc), le autorità hanno scelto di adornare l’applicazione con il familiare motivo floreale e chiamarla dollaro di sabbia.

I cbdc sono una versione digitale del contante, il denaro fisico emesso dalle banche centrali. Nella maggior parte dei paesi, il loro design assomiglierà alle piattaforme online esistenti, ma con una differenza: il denaro tenuto come cbdc è equivalente a un deposito presso la banca centrale. In Cina più di 100.000 persone hanno scaricato una simile app di prova per cellulari, che permette loro di spendere piccole elargizioni governative di denaro digitale, o “e-yuan”. L’app, come lo yuan di carta, raffigura Mao Zedong. I funzionari europei vogliono lanciare un euro digitale entro il 2025. Il 19 aprile la Banca d’Inghilterra e il Tesoro britannico hanno lanciato una task force per considerare l’idea. In America anche la Fed sta esaminando la cosa. Un sondaggio della Banca dei Regolamenti Internazionali trova una grande maggioranza di banche centrali che stanno cercando o sperimentando i cbdc. Potrebbero essere utilizzati da paesi con un quinto della popolazione mondiale in appena tre anni.

Fino a poco tempo fa il concetto di un cbdc al dettaglio era la provincia solo degli economisti con gli occhi a palla, un’idea interessante ma poco pratica. Ma “in soli due anni abbiamo visto un cambiamento drammatico nel modo in cui le persone e le autorità pensano e parlano di denaro”, dice Jean-Pierre Landau, un ex vice governatore della Banque de France. “Non riesco a pensare – in tempo di pace e al di fuori di una crisi – a un periodo recente in cui sia cambiato così tanto nel modo in cui la gente pensa al denaro”.

Cosa ha spinto al cambiamento? Landau pensa che sia stato “il campanello d’allarme che Libra ha rappresentato”. Libra era il primo nome di una valuta digitale e di una rete di pagamenti annunciata nel giugno 2019 da Facebook, che prevedeva di emettere token sostenuti da un paniere di valute. “Questo è stato un vero shock per la maggior parte della comunità monetaria internazionale”, dice Landau. Un secondo driver è stato il declino nell’uso del contante. Se il contante non può più essere usato per le transazioni, perde molto potere, poiché deve essere un mezzo di scambio se vuole essere una riserva di valore.

Eppure è ancora un intervento radicale emettere cbdc, che minacciano il sistema bancario tradizionale. Per due secoli la maggior parte dei sistemi monetari si sono basati sulla struttura di un prestatore di ultima istanza nella forma di un organismo sostenuto dal governo che può intervenire per salvare le istituzioni finanziarie solventi. L’iterazione moderna di questo è una banca centrale indipendente. Essa fornisce denaro sia in contanti che creando riserve bancarie (depositi in contanti che le banche tengono presso di sé).

Le parti private del sistema monetario sono le banche. Esse forniscono servizi bancari raccogliendo depositi e facendo prestiti. Tenendo solo una parte di questi depositi e prestando il resto, le banche creano denaro: i depositi originali rimangono pronti per essere richiesti per intero, ma ci sono ora nuovi depositi dai proventi dei prestiti. Tutti i depositi possono essere usati come denaro per effettuare pagamenti. Ma il nuovo denaro è creato dal semplice tratto di penna dei banchieri. “Il processo con cui le banche fanno soldi è così semplice che la mente ne è respinta”, ha scritto J.K. Galbraith nel 1975. “Dove è coinvolto qualcosa di così importante solo un mistero più profondo sembra decente”.

La scoperta che le banche potevano creare denaro “arrivò presto nello sviluppo delle banche”, disse Galbraith. “C’era quell’interesse da guadagnare. Dove c’è una tale ricompensa gli uomini hanno un istinto naturale per l’innovazione”. La maggior parte del denaro viene creato dalle banche. In America la quantità di moneta larga è rimasta la stessa come quota del PIL per 100 anni (anche se la pandemia ha stimolato una corsa al contante). Circa il 90% è in depositi bancari privati. In altre economie la quota è più alta: 91% nella zona euro, 93% in Giappone e 97% in Gran Bretagna.

Questo sistema ha dei difetti. Poiché i prestiti sono attività illiquide a lungo termine, mentre i depositi sono passività liquide a breve termine, le banche hanno bisogno di un prestatore di ultima istanza in una crisi. Questo crea altre preoccupazioni perché favorisce il rischio morale attraverso una maggiore assunzione di rischi. I regolatori possono cercare di frenare questo attraverso la supervisione prudenziale, ma questo non ha sempre funzionato.

Facebook ha minacciato tutto questo, con la sua enorme rete di utenti che potenzialmente significa che più di 2 miliardi di persone potrebbero adottare una nuova valuta. Questo ha reso Libra immediatamente credibile come mezzo di scambio. La sua rete sarebbe stata transfrontaliera. E nella sua incarnazione originale avrebbe introdotto una nuova unità di conto. Questo sollevava la prospettiva che i cittadini utilizzassero valute sulle quali le banche centrali non avevano alcun controllo. Le autorità di regolamentazione hanno debitamente resistito all’idea. Ora è stato reimmaginato come Diem, ancorato 1 per 1 con le valute globali come il dollaro o l’euro. Nel mondo delle criptovalute tali token sono chiamati stablecoin. Diem deve ancora essere lanciato, ma “anche se questo progetto non vedrà mai la luce del giorno, ha cambiato il mondo in modo drammatico”, dice Landau.

I sistemi di pagamento paralleli, specialmente quelli sovranazionali, minacciano i soliti canali per la politica monetaria, che passano attraverso le banche. “Dipende davvero da cosa succede con i pagamenti digitali e se questi sono completamente al di fuori del sistema bancario”, dice un banchiere centrale senior. “Nella misura in cui lo sono, penso che questo creerebbe un vero divario in termini di trasmissione della politica monetaria. Se i pagamenti digitali sono fatti interamente all’interno del sistema bancario, allora il meccanismo di trasmissione della politica monetaria sarebbe mantenuto, ma non credo che questo sia il mondo in cui siamo diretti”.

La ridondanza del contante peggiora le cose. Il contante è la forma più sicura di denaro. “La fiducia nel sistema si basa sulla capacità del detentore di trasferire il suo denaro nell’asset più sicuro, anche se non lo farà mai. Il fatto che sappiano di poterlo fare ancorerà l’intero sistema”, dice Sir Jon Cunliffe, vice governatore della Banca d’Inghilterra. “Quando lo stress arriva davvero, la consapevolezza di poterlo fare è ciò che conta”.

La dura verità è che le autorità monetarie si sono sentite a lungo a disagio per le debolezze delle banche. Questi includono la quota di persone che sono senza banca, anche nei paesi ricchi, gli alti costi dei metodi di pagamento e il costo smodato delle transazioni transfrontaliere (che mangia le rimesse verso i paesi più poveri). Il fascino di un sistema più economico e senza soluzione di continuità ha accelerato i progetti di pagamento più veloce in tutto il mondo. Questi includono il sistema FedNow, un sistema di pagamento in tempo reale per l’America che dovrebbe entrare in uso nel 2023.

Sia la paura che l’opportunità sono motivatori chiave per le Bahamas. Sarebbe facile prevedere che i residenti si affidino esclusivamente a una moneta conveniente come il Diem, aggirando la capacità della banca centrale di regolare l’offerta di denaro. “Vogliamo fornire un’infrastruttura in un paese molto piccolo che potrebbe non essere giustificata solo da considerazioni commerciali se lasciata interamente alle istituzioni finanziarie e agli individui”, ha detto John Rolle, governatore della banca centrale delle Bahamas, a marzo. A causa della sua sparsa geografia insulare, le Bahamas hanno molte comunità remote con accesso limitato ai servizi bancari.

Le applicazioni del portafoglio della banca centrale possono non sembrare rivoluzionarie, ma l’idea di una banca centrale che fornisce denaro digitale direttamente ai cittadini è radicale. Se i cittadini possono convertire i depositi bancari in denaro della banca centrale con una semplice strisciata, la tecnologia “ha il potenziale per essere veloce”, ha detto Lael Brainard, un governatore della Federal Reserve, nel 2019. Questo potrebbe portare i depositi fuori dal sistema bancario e sul bilancio della banca centrale, disintermediando le banche.

Entra la banca centrale più grande

Questo potrebbe non essere un problema se l’adozione dei cbdc fosse bassa. I depositi bancari in America valgono 16,8 trilioni di dollari. Le banche detengono presso la Fed più riserve di quelle di cui hanno bisogno, un eccesso di circa 3,3 trilioni di dollari. Qualsiasi movimento iniziale di depositi da una banca alla Fed verrebbe da questi. “Si potrebbe ottenere una quantità significativa di migrazione verso la Fed nell’attuale ambiente ad alta riserva davvero senza influenzare i prestiti bancari”, dice Morgan Ricks, della Vanderbilt University di Nashville, Tennessee.

Un’idea proposta dai ricercatori della Banca d’Inghilterra e della Banca Centrale Europea è quella di limitare quanto può essere tenuto in un cbdc. Ma Sir Paul Tucker, già alla Banca d’Inghilterra, suggerisce che questo affronterebbe un ostacolo di credibilità. “La cosa più difficile per il governo o lo stato in generale è di attenersi a un impegno di moderazione”.

Se le cbdc si dimostrassero popolari, potrebbero risucchiare tutti i depositi dal sistema bancario. In America questo allungherebbe il bilancio della banca centrale da 8 trilioni di dollari a un enorme 21,5 trilioni di dollari. Chi, allora, fornirebbe i 15 trilioni di dollari di prestiti che le banche ora estendono all’economia americana? Forse una banca centrale potrebbe semplicemente passare i fondi indietro alle banche prestando al suo tasso di interesse politico. Ma è difficile vedere l’idea della Federal Reserve che estende prestiti da mille miliardi di dollari a gente come JPMorgan Chase o Bank of America come politicamente non controversa.

Un mondo radicalmente diverso, almeno nei paesi ricchi, eliminerebbe le banche a riserva frazionaria come fonte della maggior parte o addirittura di tutti i prestiti. “Narrow banking” è il nome dell’idea che le banche dovrebbero essere obbligate a detenere attività liquide sufficienti a sostenere tutti i loro depositi. È stato proposto nel 1933 come “Piano di Chicago”, dopo la devastazione della Depressione. Avrebbe messo fine al sistema bancario a riserva frazionaria, rompendo il legame tra l’estensione del credito e la creazione di denaro. Come il teorico monetario Irving Fisher ha riassunto l’idea: “In breve: nazionalizzare il denaro ma non nazionalizzare le banche“.

L’attrattiva del narrow banking è continuata, con il sostegno al concetto da parte di personaggi come Milton Friedman, James Tobin e Hyman Minsky. L’idea delle cbdc ha portato ad un ulteriore revival. Tuttavia, oltre al problema della transizione da un sistema all’altro, il narrow banking ha le sue difficoltà. Ciò che le banche fanno con le riserve frazionarie è trasformare fondi liquidi a breve termine in prestiti illiquidi a lungo termine. I depositi non sono molto buoni se rimangono inattivi, ma lo sono se usati come base per prestiti più rischiosi. I benefici di collegare i risparmiatori, che preferiscono la sicurezza e la liquidità, con i mutuatari, che amano la flessibilità e la sicurezza, sono enormi.

Joseph Schumpeter scrisse negli anni ’30 che era “uno dei tratti più caratteristici del lato finanziario dell’evoluzione capitalista quello di ‘mobilitare’ tutto, anche le scadenze più lunghe” in modo da finanziarle con prestiti a breve termine. “Questa non è una semplice tecnica. Fa parte del nucleo del processo capitalista”. Le banche liberano l’innovazione e gli investimenti, i motori della distruzione creativa di Schumpeter, dalla “routine di astinenza volontaria dei risparmiatori”.

Se le autorità dovessero frenare la liquidità e la trasformazione delle scadenze attraverso una stretta bancaria, potrebbero danneggiare la crescita. Ma se la trasformazione della liquidità e delle scadenze è utile come molti sostengono, “penso che la trovereste semplicemente replicata altrove”, dice Peter Fisher della Tuck School of Business di Dartmouth. E in tal caso la banca centrale potrebbe trovarsi nella posizione di dover intervenire in tutti i tipi di istituzioni diverse dalle banche.

Anche se altre istituzioni potrebbero prestare alle imprese e alle famiglie, non potrebbero promettere di farlo istantaneamente. “La linea di credito chiave è una linea di credito a richiesta o una linea di credito allo scoperto. Sto gestendo una piccola impresa e potrei aver bisogno di più capitale d’esercizio in questo momento”, nota Sir Paul. Le imprese ora lo ottengono dalle banche, che lo offrono perché fanno soldi. “Poiché possono creare denaro all’istante, possono fornire liquidità tramite linee di credito all’istante. Una pensione o altri fondi non possono farlo. Per loro si tratta di risorse in entrata, risorse in uscita”, dice.

Con le banche ridotte o assenti, è difficile vedere come le imprese manterrebbero l’accesso al credito immediato in tempi di crisi – come hanno fatto nel marzo 2020, quando i tesorieri aziendali di tutta l’America hanno prelevato miliardi di dollari di linee di credito durante la notte. Questo è il superpotere delle banche. In loro assenza il ruolo della banca centrale dovrebbe gonfiarsi ulteriormente.

Mervyn King, un ex governatore della Banca d’Inghilterra, ha proposto che le banche centrali prestino, con vari tagli, a chiunque possa fornire garanzie, un “pegno per tutte le stagioni” per sostituire il prestatore di ultima istanza. Ma i sistemi di collaterale esistenti sono diventati complessi. L’Europa ha un quadro di garanzie per consentire le operazioni di rifinanziamento. “Questo sistema ti diceva cosa potevi pubblicare e quali erano gli scarti”, dice Stephen Cecchetti, della Brandeis University. “Negli ultimi 15 anni ci sono stati 25.000-30.000 titoli, molti dei quali sono stati fabbricati per soddisfare i requisiti della politica del collaterale”. Si estendeva per includere molte cose. “A un certo punto, da qualche parte in profondità, c’era un titolo che includeva il contratto di Lionel Messi”.

Il signor Cecchetti sostiene che nessuna banca centrale potrebbe far fronte a una tale varietà, con titoli in diversi contenitori, ciascuno con uno sconto sul loro valore di mercato. “I sistemi di garanzie possono finire per distorcere il prezzo del credito. Questo potrebbe diventare un problema con un sistema di pegno”. Sir Paul pensa che “Nel profondo dell’economia politica dell’architettura del denaro e del credito c’è una scelta”. La scelta che la maggior parte dei paesi ha fatto è di avere banche a riserva frazionaria. “Abbiamo scelto, come società, di avere il problema della stabilità finanziaria (che diventa una priorità urgente) per tenere lo Stato fuori o minimizzare il ruolo dello stato nell’allocazione del credito”, dice.

L’offerta di un più facile accesso diretto alle banche centrali, attraverso le cbdc, probabilmente attirerà più attività nella banca centrale. È difficile vedere come questo non porti a un maggiore intervento della banca centrale nel credito. E mantenere la distanza tra lo stato e l’allocazione del credito in un mondo senza banche è solo l’inizio. “I tre maggiori problemi che ho [con le cbdc] sono la disintermediazione del sistema bancario, la privacy e la sostituzione della valuta attraverso i confini”, dice il signor Cecchetti. “La Cina ha meno preoccupazioni sulla privacy, ha banche statali e ha controlli sui capitali”.

L’ampiezza di questi problemi rende l’idea di introdurre i cbdc un’idea che i banchieri centrali non possono decidere da soli. Né credono di doverlo fare. “La linea di fondo è che per andare avanti su questo avremmo bisogno di buy-in dal Congresso, dall’amministrazione, da ampi elementi del pubblico”, ha detto Jerome Powell, il presidente della Fed, a marzo. “Questo verrebbe idealmente sotto forma di una legge di autorizzazione, piuttosto che cercare di interpretare la nostra legge esistente per consentire questo”. Una nuova era di denaro pubblico richiederebbe, in breve, l’approvazione pubblica.

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